Evaluarea intreprinderilor cotate la bursa

 

Atunci cand investitorii se uita la o investitie in companii listate pe o bursa de valori, si nu numai, apare invariabil intrebarea daca pretul este prea mare.  Aici intervine intotdeauna nevoia de a evalua compania respectiva, mai exact de afla valoarea corecta pentru acea companie.  Valoarea este o notiune abstracta creata prin care se poate atribui unui business/companie caracteristici cantitative pe baza unor argumente stiintifice. Valoarea se stabileste pe baza raportului realizat de evaluator, investitor, vanzator, intermediar pe piata, etc. care in urma unei judecati profesionale, a folosirii experientei in domeniu si a unei baze de date extensiva expune opinia cantitativa despre business-ul analizat.  Valoarea business-ului/companiei poate fi mai mare sau mai mica decat valoarea de piata.  Prin comparatie cu valoare de piata compania poate fi supraevaluata sau subevaluata. Distinctia dintre valoare si pret este sesizata chiar din expresia “este prea scump” sau “este prea ieftin”. Valoarea de piata a unei societati, la un moment dat, este egala cu pretul de piata al actiunilor companiei multiplicat cu numarul de actiuni existent .

 

La ora actuala, legat de cursul de cotatie exista doua teorii:

 

1)    Valoarea de piata a unei actiuni reflectata prin cursul de cotatie este cea mai corecta forma de evaluare avand in vedere ca bursa este o piata deschisa unde are loc intalnirea cererii si a ofertei si ca, datorita existentei mijloacelor de informare si tehnicilor de calcul avansate, aceasta valoare poate fi considerata cea mai corecta apreciere.

 

2)    A doua teorie, conform careia nu trebuie sa crezi in cursul de cotatie pentru ca si bursa poate fi manipulata si ca investitor sa-ti faci propriile tale calcule privind aprecierea valorii unei actiuni.

 

Conform legislatiei in vigoare, prezentate in standardele internationale de evaluare, valoarea unei societati este apreciata prin urmatoarele metode:

 

1)    Metode patrimoniale, bazate pe active;

 

1.1)    Metoda activului net contabil (ANC)

Metoda este pertinenta atunci cand au avut loc reevaluari recente sau cand societatea este nou infiintata. Exista doua metode de calcul: metoda deductiva (total active minus total datorii) si metoda aditionala (capitaluri proprii plus subventii pentru investitii si provizioane pentru riscuri si cheltuieli). Este mai corect a se calcula prin scaderea activelor fictive (AF) gen cheltuieli de constituire, cheltuieli inregistrate in avans. Astfel, formulele de calcul sunt:

ANC = (TA – TD) – AF = (AI+AC+CIA) – (DTS+DTL+VIA) – AF

ANC = (CP + Si + PRC) – AF

 

1.2)    Metoda activului net contabil corectat (ANCC)

Se aplica pe baza bilantului economic (activele considerate nonvalori sunt eliminate si fiecare element din bilant este evaluat la valoarea de piata). Pentru aprecierea valorii de piata este necesara deplasarea la fata locului a unui evaluator autorizat. Acest lucru fiind destul de dificil, firmele cotate isi efectueaza periodic reevaluarile. Reevaluarea activelor se face conform cerintelor legale in vigoare si ori de cate ori exista o diferenta semnificativa intre cursul de cotatie al unei actiuni si valoarea contabila a actiunii.

 

1.3)    Metoda activului net de lichidare (ANL)

Valoarea bunurilor este apreciata la valoarea de lichidare.

 

1.4)    Metoda bazata pe valoarea substantiala bruta

Este o metoda mai economica, care ia in considerare totalitatea bunurilor pe care le utilizeaza o firma chiar daca nu este proprietara: inchiriere, concesiune.

 

1.5)    Metoda bazata pe capitalurile permanente necesare exploatarii

 

2)    Metode bazate pe comparatie directa;

3)    Metode bazate pe rentabilitate, pe venit.

 

Consta in previzionarea unor forme de rentabilitate cunoscute si sub denumirea de capacitatea beneficiara precum: previziunea profitului, a fluxului net de numerar, a dividendelor posibil de incasat. Metoda de evaluare bazata pe rentabilitate, foarte cunoscuta si apreciata de multi analisti la calculul valorii unei intreprinderi/afaceri este metoda de actualizare a fluxurilor de numerar (discounted cash flow – DCF).

 

Previziunile se intocmesc avand in vedere credibilitatea, pe o perioada de 3-5 ani (maxim 5 ani), aceasta fiind perioada de previziune explicita, iar peste aceasta perioada avem perioada nonexplicita. In cazul in care profiturile sunt estimate pe o perioada limitata, valoarea globala a intreprinderii va fi: 

 

Unde VT reprezinta valoarea terminala sau reziduala si ra este rata de actualizare.

 

Pretul de piata vs Valoarea unei actiuni

 

In cazul studierii unor societati cotate pe piata se poate constata existenta unei diferente dintre valoarea contabila a unei actiuni si cursul de cotatie superior. Aceasta diferenta este explicata de unii experti ca fiind datorata unor active necorporale, neidentificate, intitulate fond comercial in literatura de specialitate din Romania, goodwill in literatura anglo-saxona, fond de comert in literatura franceza. Valoarea intreprinderii, valoarea unei actiuni indica in mod sintetic performantele manageriale.

Analiza fundamentala evalueaza o afacere si stabileste valoarea ei justa, deoarece nu intotdeauna pretul de piata reflecta si valoarea contabila a unei actiuni. Diferenta dintre valoarea de piata si valoarea contabila a unei actiuni este cunoscuta in literatura de specialitate sub denimirea de marja valorii adaugate de catre piata (MVA). Daca realizam raportul dintre cei doi indicatori, si anume, capitalizare bursiera si activul net contabil sau capitalurile proprii obtinem indicatorul lui TOBIN care a luat premiul Nobel pentru economie (indicatorul P/BV). Conform acestui coeficient se evidentiaza surplusul de valoare apreciat de piata fata de valoarea societatii stabilita ca un cost de inlocuire a activelor detinute. 

Acest indicator nu are relevanta pentru specialistii care nu cred in cursul de cotatie publicat de bursa. Pentru altii insa, aceasta diferenta reprezinta o valoare invizibila a acelei afaceri, care in contabilitate nu poate fi apreciata si contabilizata, numita fond comercial, si care in management este considerata o componenta a capitalului intelectual. Fondul comercial in esenta, tine cont de pozitia SC – atat geografica, cat si pozitia de pe piata de capital, de relatiile cu clientii, furnizorii, bancile, de performantele manageriale, de specializarea si experienta personalului. In stabilirea pretului unei actiuni de catre analistii fundamentalisti sunt avute in vedere toate aceste elemente.
In Romania nu exista standarde de evaluare a imobilizarilor necorporale, ci doar pentru imobilizarile corporale, spre deosebire de standardele internationale in care se vorbeste de evaluarea imobilizarilor necorporale. In contabilitate, fondul comercial generat intern nu se inregistreaza datorita faptului ca un activ este inregistrat in contabilitate doar atunci cand costul poate fi determinat in mod fiabil. Fondul comercial apare in situatiile financiare (bilantul consolidat), in urma procesului de fuziune.

Asadar, sunt societati competitive in cazul carora ponderea activelor necorporale este mai mare in raport cu cele corporale. Cum cuantificam valoarea imobilizarilor necorporale?
Valoarea imobilizarilor necorporale poate fi determinata astfel:

 

FC = VI – ANC

FC = VI prin metodele de rentabilitate – ANC -> pentru cei care nu cred in cursul de cotatie
FC = CAPITALIZARE BURSIERA – ANC -> pentru cei care cred in cursul de cotatie

 

VP = ANCC

 

 

VP = valoare de piata
TA = total active
TD = total datorii
IN = imobilizari necorporale
IC = imobilizari corporale
IF = imobilizari financiare
AC = active circulante, cuprind si cheltuielile in avans
ANCC = activul net contabil corectat

 

Ca un corolar, prin cercetarile pe care le fac analistii financiari se atenueaza aceasta diferenta dintre valoarea intrinseca si pretul de tranzactionare, deoarece informatiile oferite de analiza fundamentala sunt incorporate in pret. Acest lucru este mult mai cert intr-o economie de piata dezvoltata si nu emergenta cum este cazul Romaniei.

Aspecte practice privind metodele de evaluare a intreprinderilor cotate la BVB

 

Click pe imagine pentru marire

 

Metode bazate pe comparatie directa

 

In aceasta situatie presupunem ca vrem sa determinam pretul actiunii unei firme din domeniul industriei farmaceutice, necotate la bursa. In acest sens, se vor lua doua actiuni ale caror titluri sunt cotate la bursa, din acelasi domeniu, de exemplu: ATB si BIO.

 

Click pe imagine pentru marire

 

Rezulta din calculele prezentate ca valoarea unei actiuni RPH (presupunand ca ea nu este listata), determinata prin metoda comparatiei directe este de 1,21 LEI/act. Valoarea intreprinderii (VI) se va determina inmultind aceasta valoare cu numarul de actiuni detinute, rezultand o valoare a entitatii de 351.621.923 LEI.